招商 25 年度年报浏览
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拨备计提是否充足？✔
处于阶段三的贷款和金融投资资产，基本被全额计提
二）是否保持住 ROE ？分红是否有提高？❌
连续三年利润几乎不增长，再叠加 35% 不变的分红率，ROE 从 23 年的 16.16% 下滑到当下的 13.42%，就是必然的结果。
这有个重要公式，是戈登增长模型的变形：
ROE x （1 – 分红率）= 利润（净资产）增长率
➡ 35% 的分红率，需要 8% 以上的利润增速才能保持 13% 的 ROE
➡ 如利润不增长，只有将所有利润分红才能将 ROE 定格在当下水平
反之，如整个十五五期间的利润增长继续为零，分红率亦继续保持不变的 35%，则招商到 2030 年，其 ROE 会不可避免地下滑到 10% 的水平。
当然，这不是招商特有的问题，而是全行业面临的挑战。这篇专栏主要谈招商，而不是分析整个银行业，所以就暂不展开这个话题了。但打算专门写一篇来专栏讨论。
三）核心一级资本充足率是否有提升？❌
核充下降了，从去年的 14.86% 下降到 14.16%。
这主要是以下几个因素
➡ 25 年中期分红 255 亿
➡ 1Q25 高位买入一批债券，结果利率上行导致全年 180 亿的综合收益亏损
➡ 相对于 4.75% 净资产增速，9.5% 的加权风险资产增速过快了
中期分红的影响是一次性的。所以，投资人要关注的是后两者。
高位买入债券
25 年初的十年期国债收益率曾达到 1.6% 的历史低点，之后一路上扬到 1.8% 以上。这一涨就是 12% 的损失，以招商一季度增加的 1146 亿债券资产计，账面亏损就是 137 亿。
风险加权资产增速过快
招商加权风险资产增速的主要贡献者，是按权重法计量的资产（增速达到 13.83%）
是些什么资产被归入权重法呢？
根据招商第三支柱报告的披露
➡ 基本所有零售贷款都记入了高级内部评级法
➡ 大部分（2.1 万亿，占比 72%）公司贷款记入了初级内部评价法
所以，小部分（大约 8000 亿）公司贷款、4 万多亿金融投资和其它类资产，被计入了权重法。其中，金融投资类是招商增长最快的资产。其规模从 24 年底的 3.67 万亿，到 25 年底的 4.135 万亿，增长了 12.57%。
进一步看下去会发行，对权重法资产增速贡献最大的是占权重 75% 和 105% – 130% 的这个两块资产规模的大幅增加。
那么，上述现象是招商独有的呢，还是行业共性？
如招商独有，则需要引起投资人的警惕，因为这表明招商在经营作风上有变化。
这里的行业共性，是指招商和四大比较。比如，工建两行，也是这块资产的规模大增。尤其是增资后的建行，这块资产规模的增速达到了 21%（这应该是承接了大量为了支持实体经济而发行的 1.3 万亿超长期特别国债）。
待四大的财报都出来后再看吧。
四）招商在零售行业是否继续领先？ ✔
以下这张表可以反映招商在零售上的表现如何
招商零售税前利润是 906 亿，高于批发金融业务的 854 亿，这说明招商依然是家以零售为主的银行。
招商零售业务税前利润率 47%，这个水平不仅遥遥领先股份行，且和大行比，也是排名第一。这里顺便说一句，大行里工行和建行的这个指标也不错。
从利润率来看，批发金融业务（62%）高于零售（47%），但零售对应 3.68 万亿资产规模仅是批发金融业务的一半都不到，即零售的 ROA 更高。
我觉得有必要将这张表的历史数据放在一起，并在行业内做横向比较。这样才能观察招商在零售的领先地位，随经济周期的变化，是在扩大？缩小？还是持平？
五）总结
总体来说，招商的资产质量是稳定的，零售在行业的地位依然是领先的。但它今年过低的净资产增长率，及过高的风险加权资产增速，需要引起投资人的关注。
理论上，招商 13.42% 的 ROE，算上中期分红（53%）的分红率，需对应不低于 6.3% 的利润和净资产增长率，及不高于 6.3% 的风险加权资产增长率。
但实际上，利润增长率仅为 1.05%，净资产实际增长仅 3.82%，风险加权资产增速却高达 9.5%。
增速基本位零的利润，也算符合我的预期（这也是行业共性）。招商 4Q 净息差有企稳迹象，但这主要是负债端成本下降，而非我希望看到的资产端收益率上升驱动（资产端收益率上升，是居民和企业资产负债表修复后，重新进入扩张的表现）。
我意料之外的，是招商因大额综合收益亏损及某些重资产规模的大幅增加，而导致净资产和风险加权资产增速远超预期。这是招商本身的问题呢？还是全行业的共性？
等管理层业绩发布会和四大报表出了后，再看吧。
我不担心招商利润增速降低，这是经济增长放缓不可避免的结果。只要核充还在上升，提高分红的时机就越来越近。将来一旦净息差企稳了，哪家的核充最多，哪家提高分红率的上限就越高，哪家估值上升的空间也就越大。可以这么说，现在投资银行股，就是投资一张未来提升分红的期权。显然，这天来得越早，投资收益越大。
反之，如净资产增长持续低于风险加权资产规模增长，则核充会不断下降，从而让提高分红的可能性渐走渐远。
$招商银行(SH600036)$ $招商银行(03968)$
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