详细梳理下珂玛科技
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2）行业景气度一般时，只看今年或者下一年的估值。
这个很简单，看2024年。 景气度增速变慢叠加市场整体熊市。24年PE-TTM是35倍，24年最低点市值差不多1200亿，对应25年的前瞻PE是20倍。
总结一下：半导体设备、材料、零部件的估值体系分两种，上行周期确定时，看远期利润给合理估值。景气度增速回落时只看今年和明年。
有了以上定价基础，再看本次存储周期就清楚了。
1）存储超级周期：海力士启动至今涨幅5倍，闪迪涨幅20倍，且存储涨价至少持续到今年Q3。
2）存储需求远大于供给，国内未来5年扩产确定。两存25年底产能43万片，2030年底至少150万片，至少3.5倍的扩产。
结合上述周期，珂玛的定价我们思考的重点是景气周期下的长期定价。
接下来看公司，核心关注存储弹性、竞争格局和长期空间展望。
2、存储敞口：公司业务下游基本全是存储，是敞口接近100%的存储零部件公司。我看了下，在A股没有第二家半导体设备和零部件公司有珂玛这个存储纯度。
3、竞争格局：
1）陶瓷加热器国内唯一。这样的竞争格局决定了加热器毛利率接近70%。
2）静电卡盘国内目前空白，公司已实现8寸量产，12寸产品已通过Z验证。
3）陶瓷结构件已覆盖国内半导体主流设备厂，并进入海外顶级设备厂（如应用材料）。
4、公司客户进展：
陶瓷加热器25年底在C客户第二款验证量产获得突破，独家供应；25年X客户已实现一款小批量供； 25年12月接到T客户5千万元订单；B客户和Z客户已完成2款验证，小批量供货中。静电卡盘实现8寸量产，12寸产品已通过Z验证。
5、商业模式：
陶瓷加热器具备耗材属性，更换周期约6-8个月。扩产周期跟随设备厂导入，存量后fab厂也要替换。静电卡盘在设备中用于高精度吸附和固定晶圆，具备温度均匀控制和高技术壁垒，替换周期在1.5-2年。
所以耗材的商业模式决定了其未来空间比设备和零部件还要大。更持久的增速对应更高的估值水平。
6、短期利润与释放节奏：
Q1利润预计环比持平，Q2利润开始加速释放，因为25年底几款新产品导入客户+公司产能释放。参考核心卖方预测26年利润接近9亿（我个人梳理下来觉得这个值给的高了一些，还需要进一步验证，但整体利润释放节奏没问题）
7、长期市场空间：
1）陶瓷加热器
①替换需求：保守估计，2030年底存储厂两存产能合计150万片，每万片对应加热器1亿。对应替换市场需求150亿元。逻辑厂25年存量市场10亿，30年底市场至少40亿。
②设备端需求：T客户27年需求就20亿，远期所有客户保守30亿。
陶瓷加热器远期市场空间超220亿。
2）静电卡盘
25年国内市场空间50亿，参考加热器的计算，远期预期保守200亿元。
3）陶瓷结构件
25年2亿利润，业绩随下游扩产逐步释放，长期稳定贡献5亿利润。
最后看下下行空间和上行空间：参考25年还没到利润释放期的估值（全年利润增速0），PE最低60倍。今年参考核心卖方预计利润，再打个折，市值底部大概在400-450亿。
从长期空间看，在这轮确定的存储周期扩产下，陶瓷加热器和静电卡盘市场空间预计超过400亿。参考公司在陶瓷加热器和静电卡盘的竞争格局，份额第一，毛利率接近70%。所以远期利润空间就不难拍出来了。
综上所述，目前属于底部坚实，且赔率空间较大的标的。
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