沃什 “降息 + 缩表”组合政策对于股市流动性的影响

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“不懂个股赚不到钱，不懂宏观容易破产”

下一届美联储主席沃什已经基本扫清了上台实质性障碍，鲍威尔的任期将在2026年5月15日结束。沃什的提名已经在2026年4月29日通过参议院银行委员会，下一步是参议院全院表决。如果全院投票顺利，沃什大概率在5月中下旬正式上任。

当然沃什5月15日上任，也不能当天直接落实“降息+缩表”政策。美联储货币政策需要通过FOMC会议表决，主席影响很大，但不是单人决定。因此比较可能的路径是：2026年5月下旬，接任初期讲话、释放政策框架变化信号；2026年6月第一次完整FOMC窗口，调整措辞、点阵图、QT沟通；理论上的首次政策时间是2026年6-7月。

但实际上，通胀压力和油价扰动在制约Fed政策空间，因此年内降息概率并不高，如果7-9月通胀和就业数据给空间，才是后续“降息+缩表”真正落地窗口期。而金融市场又会提前交易预期，政策落地后置与金融市场预期前置冲抵，因此金融市场的直接反馈可能就在通胀和就业数据放缓的第一时间（7-9月）。

再说“降息 + 缩表”组合政策对于股票市场的整体影响，这不是纯粹的宽松，而是“价格宽松 + 数量收紧”。对于股市的影响取决于谁的边际变化更强：降息降低贴现率、压美元、利好权益估值；缩表抽走美元储备、抬期限溢价、压制风险偏好。

美元有效流动性公式 ≈ Fed资产负债表规模 − TGA财政部账户 − 逆回购RRP

缩表直接压低 Fed 资产端，通常会减少银行准备金；但如果 RRP 还有余额，缩表初期可以先消耗 RRP，对市场冲击较小。现在的关键是，RRP余额已经远低于2022–2023年高位，缓冲垫不厚。BMO 3月估算显示，主要Fed负债中银行准备金约 3.0万亿美元，流通中现金约 2.4万亿美元，TGA约 8470亿美元，RRP约 3200亿美元。最新一期（4月29号）的资产负债表总额6.75万亿美元，环比上期减少了100亿美元，仍然呈现货币政策的边际收紧。

结合：当前联邦基金目标区间是 3.50%–3.75%；而美联储资产负债表约 6.75万亿美元的现状，量化来看，存在下面的几种“降息 + 缩表”组合情况：

情景一：温和组合

降息50bp + 维持当前慢速缩表，6–12个月缩表约2000–4000亿美元（月均缩表200亿美元或以下）

这是对股市最友好的组合。美股走估值修复，A股受益于美元走弱、人民币企稳、外资风险偏好回升，流动性继续泛滥且估值空间打开。

情景二：标准组合

降息100bp + 前述QT速度维持12个月，缩表约4000–5000亿美元（月均缩表400亿美元）

情景三：激进组合

降息100–150bp + 加速缩表至800亿美元/月以上，全年缩表约8000–10000亿美元

这是最危险的情景。

缩表的负面作用会显著压倒降息的正面流动性释放，股市可能出现±10%的指数级别波动，当然大概率是向下的波动。

在出现激进组合时，需要及时降低仓位；而出现标准乃至温和组合时，最受益的股票排行通常是：科技股、创新药、新能源中估值压缩较深的细分龙头。

具体到我关注较多的有色金属分类中，“降息 + 缩表”对有色股不是单向利好，而是明显分化：贵金属最受益，铜次之，铝锌铅偏中性。

美联储降息对商品的经典传导是：

美元走弱 → 商品以美元计价上涨 → 全球风险偏好回升 → 资源股估值修复。

高盛此前测算过，Fed宽松对商品的即时提振中，铜和黄金最敏感，潜在影响分别约为铜价上涨 6%、金价上涨 3%。

但本轮如果同时缩表，负面在于：Fed继续回收基础货币，会压低美元体系的“数量流动性”。

黄金的收益程度会显著高于铜价，因为

金价 ≈ 实际利率反向 + 美元反向 + 避险溢价 + 央行购金

黄金不需要工业需求验证，只要实际利率下行、美元走弱，金价就容易上行。

而铜的逻辑比黄金复杂，降息刺激的是“未来需求预期”；缩表冲击的是“当下金融流动性和定价条件”。降息刺激工业金属需求，但有滞后（常为3-12个月）。

所以金价无法提现市场真实流动性的边际变化，但是铜价却可以，这应该也是市场有人跟踪铜油比与沪深300的波动性拟合，并且拟合效果非常好的本质原因。

再举一个例子说明工业金属的需求复杂性：

假设一个企业原本计划建厂，需要大量铜铝。

降息后，贷款利率从5%降到4%，这当然是利好。

但如果同时缩表导致银行准备金下降，银行风险偏好降低，贷款审批更严格，信用利差扩大，那么企业实际融资成本可能没有明显下降，甚至拿不到足够贷款。

这时就会出现：政策利率降了，但企业实际融资条件没有明显改善。

对铜铝而言，真实需求并不会立刻起来。

所以在“降息 + 缩表组合情况下，黄金股的受益程度最高，个股弹性上，应该是山金国际/赤峰国际/中金黄金；而铜股，需要结合具体的缩表进程，判断其与降息间的相互作用孰高孰低。

这些属于中期的宏观政策，需要在未来一段时间盯紧沃什上台的政策吹风口径，并不妨碍当下对锂电板块的做多。$紫金矿业(SH601899)$ $山金国际(SZ000975)$

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