何纯在南国：与微盘股有关的日子

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撰文 | 宜嘉

返场嘉宾 | DAVID自由之路

1993年，芝加哥大学教授Eugene Fama和Kenneth French正式提出资产定价三因子模型，三因子包括市场风险因子、市值因子和账面市值比因子。其中，市值因子模型认为小市值公司股票长期表现优于大市值公司，这一现象在全球多个市场得到验证。

对此，A股举双手同意。2021年3月8日，代表A股市场小市值公司整体表现的万得微盘股指数上线，基数1000点。从基期1999年12月30日开始计算，到2026年5月12日，万得微盘股指数已飚到惊人的683489点，年化涨幅29.1%，碾压其它各类指数。

微盘股发烧友何纯认为在A股，无论何种策略，只要加上小市值因子，收益率都将显著提升。而且，他相信这是一个有生命力的因子。

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我远远就看见何纯坐在餐厅的靠窗位置，他正埋头看手机，黑框眼镜放在桌面上。

在得知我从大冶北站出站后，他把见面地点从磁湖旁的绿茵阁摩尔城店，换成了这家广东老牌连锁餐厅的吾悦广场店。

我和他打招呼后，他微笑回应，把手机倒扣在桌面，转而戴上那副加大版的黑框眼镜。他的脸瘦，那副眼镜戴上去后显得特别大。和预期差不多，何纯看上去是很精明的样子。

从香港搬回黄石居住后，何纯又回到梦开始的地方。回想人生经历，何纯觉得自己的最大挫折应该就是高考。

1996年，学霸何纯正上高三，他的高考梦想就是考上北京大学。在那个还没有张雪峰的年代，何纯就已经探索出一条路子。那一年高考政策还是先填志愿，再考试。为达成心愿，除了疯狂学习，他还提前在湖北省数理化竞赛中拿到名次以及获得省级三好学生加持。

万事俱备，只欠高考。

可能是包袱太重，何纯在高考前夜意外失眠。高考当天更是紧张手抖，状态不佳。最后高考成绩出来，自己距离北京大学分数线仅有一分之差。至此，北大梦碎。

30年后，面前的何纯神情松驰，他对我说，当时没考上北大也许是件好事。他看着我，眼神坚定。在他的地盘，他已经找到一种自洽。

当年落选北大后，何纯收拾心情，准备迎接新学校。但没想到的是，第二志愿武汉大学也来搞事情。学校在录取时把何纯的专业调剂为报考鄙视链末端的工程机械。

据何纯了解，工程机械人毕业后一般就业就是在工地上开推土机、挖掘机、起重机或者吊车等，好一点的就是进入工程机械企业当技术员，这个场景实在让人提不起兴趣来。

提起武汉大学往事，直到今天，何纯还是难以释怀。他一脸嫌弃，露出一丝湖北口音，「我亲眼看到师兄在重工操作数控机房，那环境差得要命。」

当时，何纯作出一个硬核决定，大学期间放弃工程机械专业。他要学点别的，以后好找工作。

不过何纯承认，理工科背景对于量化交易还是很有帮助的。职业投资后，何纯专注于A股量化交易。经过数据回测，他认为微盘股相对于其它类型股票有明显的超额收益。

何纯曾做过一组由50只股票组成的策略对比，从阶段高点2010年开始，经过反复测算，他发现各类价值投资策略的年化收益一般会在15%左右，不管怎么组合都大差不差。如果再调整参数或者加一些变量，那收益又会变得不稳定。

直到他找到窍门，他惊喜发现，不管什么策略，只要加上小市值这个因子，收益立马提升，轻松翻越20%甚至30%台阶。

日本小盘股玩家、畅销书《小盘股集中投资法—从10万元到1亿元的实践圣经》作者远藤洋有类似观点，他在书中总结：在经历了投机和投资之后，我最终得出的结论是，「集中投资小盘股」是能够让金钱和时间发挥最大效用的投资方法。

远藤洋强调，投资人应该关注的是「市值」和「市场规模」，而不是股价。他认为极为关键的是要找到投资之后增长空间大的股票，只要能够预测到大体的「规模感」就可以了。

可能理念过于抽象，他举例，比如说小型动物仓鼠，不管他长得有多大，也可以预测到最多不过手掌大小。但如果是小熊的话，即使一开始很小，也可以预测到早晚都会长到比人大。

经过多年打磨，何纯的策略是采用技术面和基本面叠加的多因子量化交易，策略模型主要依据长期的历史数据和量化指标构建出对股票未来收益率影响较大的因子组合。其中，技术面因子占主导，占比约70%，其余便是基本面因子。何纯觉得技术分析本质上是一种建立在概率上的分析，还是很有作用的。只是用的人多了，容易失效。如果基本面没有出现恶化情况，何纯基本是不止损的。

他的策略重点投向市值在50亿以内的小微盘股，而且只做反转，股票达到一定指标便会被换出。

市场上关于微盘股超额收益的说法五花八门，有说是流动性溢价，有说是风险补偿，有说是注意力价值等等。

低风险投资人DAVID自由之路（随意门：前作）觉得微盘股超额收益的主要原因还是壳资源，尽管注册制后上市公司变多了，但事实上还存在排队现象，壳资源还是有保底。微盘股是一个类似可转债的策略，下有保底，上不封顶。

DAVID又补充了一下，他觉得微盘股弹性特别大，可能在某些转折点会跌得非常厉害。尽管过去几次都是有惊无险，但不排除可能突然有一次逻辑就变了，彻底把玩的人都埋了，就好像以前的垃圾债。

DAVID说的转折点确实时有出现，最近一次发生在2024年2月。当时万得微盘股指数从最高点293760点快速下跌至147965点，跌幅49%。

在此背景下，话题私募基金经理李蓓提出著名的「火场论」，她认为小微盘就是当年最大的火场，而且已经埋葬了一些人。她认为就一般价值投资的标准，小微盘股票又小又贵又垃圾，它们没有长期投资价值，只有短期交易价值和壳资源期权价值。李蓓强调，已逃出火场的微盘股投资者切勿重新返回。

市场苦微盘久矣，火场论很快便引爆市场。有人揭竿而起后，各种名门正派的讨伐声浪排山倒海。身处风浪中心，何纯选择无视噪音，他觉得这都是正常波动。在一片看衰声中，他反而加仓500万表明态度。

不出意外，1年后，微盘股指数上涨127%。又1年后，微盘股指数上涨347%。

在微盘股有限的历史中，规律从不缺席。

何纯做过统计，历史上微盘股策略在估值不变的情况下，持续多年的年化超额收益在20%-30%之间。微盘股波动是没办法避免的，投资必然要能够接受它，没必要把它当成洪水猛兽。

雪球用户就是爱改名的明月认为统一用市值划线来判断这一批股票有没有投资价值是很可笑的，它事实上颠覆了投资的基本原理，从事件驱动或者困境反转的角度看，盘子小股价低也是加分项。同时，她也承认大部分微盘股都涨不大，所以才需要选股，投资分析才有意义。

在何纯的量化策略中，技术面因子负责选股，基本面因子负责风控。细分策略中，技术面因子包括市值因子、成交量因子、超跌幅度因子、波动率因子等，基本面因子包括资产负责率因子、市净率因子、估值因子、负面因子等。

当问到在这么多因子中，各类权重是如何设置的，何纯突然警惕起来，他觉得这个是策略细节，不方便透露。

话题戛然而止，我少有碰到碰壁的问题，一下子竟没想起要问点别的什么，我的脸部僵硬，场面一度尴尬起来。

何纯强调自己的底层逻辑还是价值投资，只不过在这个基础上加了微盘股策略。

关于价投背景，何纯觉得这还是在大学期间打下的基础。

当年，他决定从工程机械专业转型。他的首选其实是计算机，但学计算机要买电脑，这对经济条件要求比较高。考虑到自己经济还不宽裕，他只能退而求其次选择学财务，原因是只要买几本书就行了。

就靠这几本书，何纯在大学期间便取得了注册会计师资格。

当问到在那个注册会计师还很稀缺的年代，跨专业取得资格的难度是不是很大时，何纯凡尔赛了一把。

「注会（kuai）那比高考可简单太多了。」，何纯笑着回答，他的身体挺拔，双手张开。

大学毕业后，手持注册会计师和资产评估师两大牌照，何纯果然没到车间，转而前往深圳进入知名会计师事务所从事审计工作。何纯清楚记得，自己第一个月工资是2300多元，过了一年后，工资涨到每月3500元。经过2年积累，何纯个人存款已有58000元。

在2000年，按照人力资源和社会保障部公布数据统计，全国城镇在岗职工的月平均工资约为781元。一进职场就能拿到超出平均工资水平很多的收入，何纯显然是幸运的。对此，直到今天，何纯还对太太当时的眼光高度赞赏。

同为大学同学，当时太太主张去前沿城市深圳发展，何纯一听没毛病，两人很快便南下。

与何纯从事财务工作不同，太太选中的是外贸这个风口行业。当时正处于中国进入WTO前夕，在深圳做外贸是风口中的风口，二者将在不久后形成一种惊人的共振。

看到太太的外贸业务忙碌，何纯在工作之余也帮着打打下手，顺便了解一下市场动态。

何纯回忆，自己和太太主要做消费电子类外贸，产品包括像CD机、U盘和MP3等，其中的爆款主要是MP3。当时找外贸客户一般两种办法，一种是参加展会，另一种则是在电商网站环球资源（globalsources）和阿里巴巴（alibaba）上打广告。不用说，这两种办法都要花钱，而且还不少，1年打底5-8万。

由于起步没什么资金，何纯只能寻找低成本的资源。他打开网页天天满世界找，后面也找到了像made in china、ebigchina、ectrade等免费电商网站。但免费的意味着手工工作量大，何纯还要不断在网站上刷产品，拓展新客户。为了宣传产品，何纯清楚还要有自己的网站。同样，为了省钱，何纯花了一个星期时间找到建网站的路径，并顺利把官网建立起来。更开心的是，这个网站只花了100多块。

看着业务起势，何纯果断辞去会计师事务所工作下海与太太一起All in外贸。

说是All in其实也不太准确，何纯觉得自己是负分出道，他刚下海就被骗了。何纯当时收了客户一笔美元货款，但他在换汇时不小心被掉包了，8800美元几乎被掏空。为了垫付货款，何纯一下子清空了自己省吃俭用2年时间攒下的58000元存款。但这还不够，何纯只能先和同学借钱周转，创业起步先负债1万多。

尽管从水下开始，但在那个遍地机会的年代，何纯一出场就踩上风口，那点负债都不叫事儿。

何纯回忆，作为深圳第一批做MP3外贸的先行者，公司在2004年的销售额就达到1个亿，当年就赚了600万。

创业后，所有大客户都是何纯和老婆自己服务，早上跟日本客户和新西兰客户，晚上跟欧美客户，全球几大时区无缝连接。业务环节中，事无巨细也都要夫妻两人自己上手，大到确认工厂货期和船期、应付验货公司、招聘人员完成订单、去供应商那里催货，小到箱唛、LOGO和样板确认，没有一个事情是省心的。

到了赶货的时候，何纯恨不得自己能下生产线，他最怕的就是供应商交不上来货或者交来一批烂货。

为确保产品交付，何纯很快在深圳西丽开了一家工厂。MP3产能投放后，何纯公司每个月能卖2万台左右，高峰期能卖到5-10万台，本世纪初的数码红利尽数落袋。

后面的事情一帆风顺，何纯只用了3年时间就实现财务自由，做梦都没有这么快。

他一直强调当时只要够努力、够勤奋都能赚到钱。就以外贸为例，何纯发现当时深圳工厂基本没有外贸部门，只要你稍微懂点英语，就很容易在工厂拿到货出海，轻松赚差价，轻松到自己可以反向开工厂。

他认为，在那个年代，对于年轻人来说，要想快速实现财务自由的最佳选择是一不考研、二不入股市，而是要积累适合创业的工作经验，找准机会创业或者进入老板有抱负的草创公司。股市十年能做到30%复利就已经非常吓人，而创业成功可能一年就是50倍。

何纯很早就明白这个道理，不折腾，专注于MP3赛道深耕。

但他没想到的是，时代的车轮又转动了。

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2010年，美国苹果公司推出划时代的智能手机产品Iphone4。这款集合多种功能的手机对各种数码产品带来降维打击，其中就包括MP3。

就像投资收益一样，创业收益也不是持续均匀的。何纯的MP3外贸业务主要赚钱是在2004-2007年，2008年后其实就不怎么赚钱了。维持两三年后，嗅到市场风口变化的味道，在2011年，何纯做出一个重要决定，自己要转型去生产手机。

但是，一年后，何纯决定止损。

他觉得手机这个赛道持续投入太大，自己根本烧不起，亏损300万后宣布关掉工厂结业。

何纯现在回忆起手机经历还有些后怕，他记得当时深圳华强北的产业链很成熟，开发一款直板手机只要50万左右。他想着就投50万，成功了就继续干，失败了就当交学费。但当第1款手机失败后，何纯改变主意了。他当时不服输的劲头上来了，他还想再试试，他反而加大投入，继续又开发了3款新手机。

结果，全部失败。

这时候，何纯的亏损已经达到了300万，但他还不想退出。只是家人看着势头不对，赶紧把他拉回来帮助止损，这才算告一段落。

何纯事后总结，可能是之前8年创业过于顺利，导致自己有点自满。现在回想起来，当时那种上头的感受过于深刻，所以他很能理解赌狗亏钱不服输的心态。

结束创业后，何纯开启全职投资。他当时的规划是，自己已有几套房产，靠出租也能生活。自己从2006年开始炒股，前期买的价值股票格力电器、福耀玻璃、五粮液等都表现不错。

全职投资后，他持续保持学习。2012年，看到QQ投资群有人推荐，何纯开始上雪球找路子。

他发布的第一个帖子就是转发DAVID自由之路的文章，他当时做过一段时间低风险投资。他看了DAVID的文章后，上杠杆交易中行转债和工行转债。

何纯的交易生涯中几乎从不上杠杆，但就在中行转债和工行转债的交易上了2倍杠杆。

以2014年中行转债为例（随意门：前作），它的交易意义在于，这是一次可以无负担上杠杆的机会。理论上，只要你控制好时间和成本，最差的收益也能保本。

之后，何纯还做过分级基金套利、股指期货套利、中信银行AH套利，买过垃圾债、博弈过ST蒙奈伦等等，只要书上写的低风险策略，他大多都干过。

但随着市场日益有效，可套利的品种越来越少，低风险策略的大门逐渐关闭。

随后，何纯在一扇新的窗口中看到量化交易机会。他发现，当时量化工具已经普及。交易只需用Python即可满足，不用学C++这种耗时间的大块头。

经过大量数据测算，何纯发现投资微盘股的机会很大。

雪球用户山城一粟认为微盘股策略原理很简单：「分散+埋伏+小盘+高抛=赚取小盘股的流动性。优点：A股散户多，喜欢炒小盘。小盘股相比其他市场流动性好、波动大，易赚取波段利润。缺点：小盘基本面不足，分红、安全边际和价值不够。」

现在，市场上最能代表微盘股整体表现的指标就是万得微盘股指数。该指数以1999年12月30日为基期，选取上海证券交易所、深圳证券交易所上市的所有上市公司中市值最小的400只个股为成份，剔除ST、*ST、退市警示标的，并每日调仓等权计算。

多元投资者一剑西来认为，微盘股指数的核心收益主要是来源于高抛低吸加主线赛道，关键是进行每日调仓。

万得微盘股指数神奇的地方确实就在于换股，当一只成份股的市值超出倒数400名后，它就会被换出，这个换出操作天然就完成止盈，从而避免可能出现的大幅回撤，而新调入的成份股又从低位进场，开启新一轮周期。就靠这种周而复始的轮动，微盘股指数走出了让人respect的表现。

何纯表示同意，他统计过自己策略组合中的60%个股会在1年内止盈、80%个股会在3年内止盈。

对于万得微盘股指数产生的收益，何纯却有不同看法。他觉得这是一个有bug的指数，只是看着热闹，实际上收益很难复制。原因主要有三个，一是微盘股流动性不佳，成份股交易量有限，大资金每天换股的难度很大。二是未考虑涨跌停板因素。三是未剔除交易佣金、印花税等交易成本。

综合以上因素，微盘股的真实收益其实没有像指数看着那么高。

正是由于每日调仓不好复制的原因，新万得微盘股指数上线。这个新微盘股指数的唯一变化就是调整为按月调仓，而原万得微盘股指数则更名为更加符合风格的万得微盘股日频等权指数。

何纯认为是不是每日调仓对自己影响不大，他觉得高频交易容易失效，自己还是以中低频交易为主。对于如何做出超额收益，他做过多种尝试。

比如，对已持有的股票进行T+0交易。

在看过优秀日内交易员的操作手法后，何纯赞叹不已。

他观察过，在持有股票底仓的情况下，交易员每天根据盘面先买后卖或者先卖后买，操作都是快进快出，持仓普遍只有1-2分钟。就这样，交易胜率高达90%以上。从长期来看，账户几乎没有回撤，日内交易年化收益能做到15-20%。

但是，在尝试对微盘股进行T+0交易后，他发现微盘股流动性不足，日内交易很难大规模铺开，收益提升有效。

何纯又注意到连板指数的表现亮眼，他之前了解过涨停板敢死队的故事，他灵机一动也试着做些测试。他把每天10：00前涨停的股票进行筛选分析，又通过量化工具对几十种模型进行回测。后面发现，涨停板策略在不同时段的表现差异巨大。再不然，等你找到好策略的时候，这也意味着这个策略已被大量数据验证，可能已经失效了。

他甚至还想尝试用索罗斯理念做策略，纯粹用反身性逻辑进行量化交易。索罗斯认为市场股价总是失真的，而且股票并不能反映所谓公司价值，股价波动也会对股价自身和公司运营发挥积极作用。何纯分析索罗斯关注的是参与者的期望与事件实际运行过程之间的差异，以及这种差异在这一过程中发挥的作用。换言之，他认为市场一直都是有偏向性的。

在做出超额收益方面，何纯绞尽脑汁，各种尝试。而且，他在早期愿意付出试错成本，试对了，为我所用。试错了，立马拗断，止损走人。

这种实用主义主导了何纯的人生。何纯觉得自己完全没有路径依赖，只要能赚钱的，自己都会去尝试。

在创业阶段，这种实用主义已经多次获得丰厚回报。他说，「保持好奇心很重要，不要给自己设限，大多数人其实是不够努力、不够专业的。」

何纯一直强调自己其实也没那么勤奋，比企业家差远了，自己只薅早期的红利。即便在外贸赚钱阶段，自己也要做到作息规律，每天早上8点开工，晚上12点结束，坚持不熬夜。不像京东创始人刘强东那样需要强制设闹钟隔两个小时起来做客服。

20多年的职业生涯中，何纯说自己只熬过一个通宵。而且，那次通宵还不是自己主动熬的，只是共事的小伙伴们都在熬夜，自己不好意思不熬。但那次之后，何纯向提议熬通宵的小伙伴说，以后这种事情不要来找他，就当他不存在好了。

何纯觉得自己没什么物欲，不像很多企业家有那么大的雄心壮志。他清楚在一个赛道深耕下去会非常累，自己还是希望平衡好赚钱和生活。

何纯从来不和企业家、上市公司老板比，他只和普通人比，自己只需要恰好比普通人更早一点吃到红利。

而怎么判断你比普通人高明就取决于做的这个事情还能不能赚钱，能赚钱，继续干。不能赚钱了，意味着普通人已经内卷进来了，立马换赛道，不恋战。

就好像那个熊出没的段子说的，在森林中碰到熊来了，你要马上穿上鞋，你不一定能跑赢熊，你只要跑赢对手就可以了。这种错位竞争哲学贯穿何纯人生，即要赚到不错的收益，还要没那么累。

就微盘股策略，何纯觉得至少还有5-10年红利可吃。

一剑西来认为，按照A股交易者结构、交易制度和特色交易文化，微盘股策略确实不容易失效，毕竟人性永不变。

至于微盘股天然的高波动性，何纯试过用买指数看跌期权进行对冲，但他发现择时比较难。如果不能精准择时对冲，期权的时间成本很高，几乎每天都在烧钱。

当问起是否用另一类衍生品工具股指期货进行对冲时，何纯给予否定的回答。

尽管何纯不用，但市场上用股指期货对冲已成主流模式，尤其是集中在私募基金群体。

据多家AI模型不完全统计，截至2026年5月，用股指期货进行对冲的中性策略规模大概在2000-3000亿元。

在私募基金分类中，纯股票的产品主要为中高波产品。而有了股指期货进行中性对冲之后，产品可以降维到低波产品，产品的风险等级也相应有所降低。风险等级降低，意味着私募机构可以做产品下沉覆盖更多高净值客户。

由于对冲需求强烈，饱受空头压制的股指期货长期处于贴水状态，也就是期货价格比现货指数还低。

以当下最接近微盘的中证1000股指期货为例，即便长期贴水在10%以上，市场上仍然有大量资金愿意付出成本进行对冲，原因就是现货部位的微盘股实在是太赚钱了。

事实上，亏的这部分钱也没有消失，只是转移了。这部分转移出去的钱正好掉到四处寻找套利、折价机会的低风险投资者碗里去了。

作为古早级别的低风险投资者，DAVID承认，吃股指期货贴水一直是自己这么多年来重要的收益来源。DAVID觉得微盘股超额收益和股指期货蛮有相关性，加入股指期货后，微盘股策略可以从相对收益转化为绝对收益，这样就能容纳更大的资金量。

尽管不对冲、不做日内交易、不加杠杆，但何纯依然跑出相对于微盘股指数20%以上的超额收益。

他认为，不给自己设限就是最大的杀手锏。

3

1911年，清宣统三年，据《四川省志·川菜志》记载，国内经典名菜鱼香肉丝由四川民间厨师首创，最早出现于重庆。这道名菜的最大特点就是成菜无鱼却有鱼香，「鱼香肉丝」是可以没有鱼的。

在何纯的微盘股策略中，其实也是可以没有微盘股的，他并不拘泥于这个。虽然专注于微盘股，但他同样清楚，如果估值高了，或者面临敏感时间点，阶段性退出才是合理选择，而不是一根筋还在微盘股里扛着。

何纯统计了近15年的4次大回撤，他发现有一个共同特点就是之前1年的涨幅都比较大，平均涨幅为162%，同时估值分位点也处于前3年的89%。最终，他得出结论，大回撤全部发生在前期涨幅巨大、估值过高的情形下。在涨幅不大、估值不高的情况下，微盘股还是相对安全的。

尤其是经历了2024年初那次闪电崩盘后，何纯明确在涨幅过大、估值较高的时候会逐步退出微盘股，同时用与微盘股相关系数最低的大盘红利低波股替代。

说干就干，2025年3月17日，何纯在雪球上文字直播了自己将微盘股全仓切换红利股的过程。他的逻辑首先是考虑微盘股的估值已是半年高点，其次是年报披露季即将到来。3周后，他又重新切换了回来。

3周时间里，何纯备受煎熬。他觉得这是基于历史统计数据和个人交易经验的操作，但行情还这么强，牛市特征就是不要轻易失去自己的部位，自己有一定失败的概率。

事实证明，他多虑了。

3周时间里，微盘股估值下跌了22%。

一剑西来觉得微盘股策略有明显的日历效应，而且市场共识强，大小市值轮动还是有效的。

何纯统计过，在2017年1月到2018年12月这两年时间里，不管怎么测试，微盘股都很难跑赢大盘股。其它年份，微盘股基本都能轻松跑赢大盘股。

何纯只做确定性的大择时，不做小择时。

考虑到微盘股剧烈波动的特性，他也曾做过小择时的数据回测，但他发现会有过度拟合现象。

在量化交易中，过度拟合（Overfitting）是指策略模型在历史数据上表现极佳，但在实际交易或新市场环境中失效的现象。这种情况的本质是模型将历史数据中的偶然规律误认为是有效信号，从而失去了对未来行情的预测能力。

回顾人生经历，何纯却没出现过过度拟合的现象，他在各种选择中总能作出正确决定。他觉得主要得益于自己的实证思维，只要有理性思维，就能走在正确的路上。

直到今天，何纯认为对自己影响最大的书还是在大学转型学财务期间看到的《股王之道》。这本封面散发着山寨气息的书籍确实是由中华工商联合出版社在1998年出版的一本关于巴菲特的早期作品。

现在看来，在大学转型财务的过程中，何纯最大的收获应该就是在早期接触到价值投资，这个伏笔直到今天还依然有效。

何纯证明，理工科也是可以看财报的。对此，何纯说，「只要你有强烈的意愿，你总能找到方法。」

微盘股最怕的正是各种踩雷。

得益于财务知识，何纯在策略中加入基本面因子可以很好避雷。他将股票基本面研究维度刻画成可量化、可识别、可追踪的基本面因子。这些因子涵盖负债率、市净率、负面舆情等维度，提前识别基本面潜在风险，有效过渡掉基本面过差，后续有可能被纳入ST、*ST的股票。

每年4月份的年报季都是何纯高度紧张的时候，手持一把微盘股，一不小心就有暴雷的。这个排雷环节，除了量化指标，何纯还保持严谨的手工作业，要一个个看。

2025年4月29日，何纯发现一家上市公司宣布推迟一天发财报。这事就引起他的注意。按自己在会计师事务所的经验，这种情况一般是上市公司和注册会计师意见不一致造成的。但是看回盘面，市场风平浪静，股价甚至还一度上涨至3%以上，量价指标没问题。但到了晚上，由于营业额不达标，这家上市公司直接被ST。

为了避免买到退市股，何纯总结了六不买原则。一是股价低于3元不买，可避免面值退市。二是创业板和科创板公司市值低于6亿和主板公司市值低于8亿不买，可避免市值退市。三是连续2年亏损的公司不买，这是原ST规则，也要避开。四是除了金融股外，负债率高于70%的股票不买。如果是偶然亏损公司，尽量控制负债率在60%以下。五是大股东质押比率过高的公司不买，可避免强平风险。六是创业板和科创板公司主营业务收入低于1亿和主板公司主营业务收入低于3亿不买，可避免业绩翻脸。

对此，雪球用户野兔自由有不同意见：「微盘的波动率不就是因为这些因素？都避开了，那还买微盘干啥？」

何纯认为，尽管投资策略围绕微盘股，但确实至少有50%基本面不佳的股票入选不了自己的股票池。自己的持股绝大部分是有盈利有分红，不盈利或者没有分红的股票负债率也极低，有一定抗风险能力。还有，相当部分持股有股东增持或者公司回购，也基本没有被监管调查的情况。

做到这样，应该可以极大概率避开暴雷风险。即便真避不了，自己分散200只个股，且都等比例持有，偶尔个别股票不幸中枪带来的亏损也是有限的。

何纯认为，如果微盘股策略失效，自己会转型去做价值投资。何纯觉得微盘股并不都是垃圾股，当中还是有很多市净率低、负债低，资产扎实的股票。

一剑西来觉得，A股只有5000多家上市公司且退市难，按照净资产、公允价值和融资额等指标综合计算，上市公司壳资源保底也会有10个亿，微盘股下跌空间有限。

当问起如何看待巴菲特主张的集中投资时，何纯觉得一般人没这个能力，分散才是理性。集中投资的容错率低，人总是会出错的。

现在，微盘股策略打磨成熟，他也不希望把系统搞得太复杂，越复杂越不稳定。

尽管红利股估值也不算便宜，但何纯还是会切换过去，主要还是考虑与微盘股的相关性低。在不看好微盘股的时候，切换到红利低波的对冲效果感觉比期权更好用。

雪球用户韭菲特漂流记对何纯的轮动表示认同，他觉得微盘和红利低波是唯二两个高抛低吸的指数，也是长牛的指数。与之相对，中证500、中证1000等宽基指数反而是接盘用的。

2025年5月29日，为平衡好收益曲线，何纯将持仓调整为50%微盘股和50%红利低波股。

56天后，何纯统计了一下，组合策略涨了12.1%，看上去还不错。

但何纯还是有点不太满意，他拆解收益来源后发现，其中微盘策略涨了18.6%，红利低波策略涨了5.6%。显然，红利低波策略拖累了整体收益。

不过，他很快安慰自己，这样也有好处，就是账户波动率显著降低了。不管是日度波动，还是周度波动，都比纯微盘股策略小很多，持有体验好很多。

他觉得短期热点切换很快，自己确实把握不住这种节奏，还不如待在自己熟悉的领域做擅长的事。

尾声

2025年，全国高考报名人数达1335万人，创下历史新高。

6月7日，高考第一天。作为过来人，何纯在雪球上回忆自己的意外人生，他写道：「高考虽然很重要，但是远不能决定自己的一生。只要肯努力，即使发挥失误没考上好大学，是金子最终也会发光。」

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#何纯在南国与微盘股有关的日子